Nợ ngắn hạn bất động sản có thể châm ngòi cho khủng hoảng tín dụng tại Hàn Quốc

Các ngân hàng trung ương toàn cầu đang chạy đua với thời gian để chế ngự lạm phát. Nhưng khi lực đẩy quá xa và quá nhanh thì có thể làm hỏng chiếc chìa khóa để vận hành trơn tru toàn bộ hệ thống tài chính.

Đó là câu chuyện diễn ra ở Hàn Quốc, nơi mà thị trường tín dụng đang trải qua đợt tăng lợi suất ngắn hạn tồi tệ nhất kể từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Tâm điểm của rắc rối là một loại nợ ngắn hạn được sử dụng để tài trợ vốn cho sự bùng nổ xây dựng tại quốc gia này, hay còn gọi là thương phiếu có tài sản thế chấp (project finance asset-backed commercial paper, viết tắt là PF-ABCP).

Mặc dù chứng khoán không được coi là một khoản đặt cược hoàn toàn an toàn vì chúng có liên quan đến thị trường bất động sản, nhưng các vụ vỡ nợ liên quan rất hiếm ở Hàn Quốc. Tỷ lệ vỡ nợ đối với các khoản vay để tài trợ dự án chỉ là 0,5% vào cuối tháng 6/2022, theo một báo cáo của ngân hàng trung ương.

Vì vậy, khi nhà phát triển công viên giải trí Legoland Korea, được bảo lãnh bởi chính quyền tỉnh Gangwon, bỏ lỡ khoản thanh toán cho PF-ABCP vào cuối tháng 9 vừa qua, các nhà đầu tư đã hoảng sợ.

Mặc dù các quan chức Hàn Quốc dường như đã khoanh vùng ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tín dụng, nhưng câu chuyện của Legoland Korea là lời cảnh báo cho các quốc gia khác về việc thị trường tín dụng có thể trở nên tồi tệ nhanh đến mức nào.

PF-ABCP là gì?

Các dự án xây dựng lớn rất tốn kém. Thay vì chi trả bằng nguồn vốn có sẵn, các nhà phát triển ở Hàn Quốc thường thích đi vay tiền mặt hơn.

Họ thường cố gắng thu lại số tiền đã vay bằng cách bán bất động sản sản ngay cả trước khi chúng được xây dựng. Nếu giá bất động sản giảm hoặc không bán được, chúng sẽ bị ràng buộc về nghĩa vụ tài chính.

Để đề phòng thị trường đi xuống, các nhà phát triển thường sử dụng một công cụ có mục đích đặc biệt để huy động tiền, về bản chất đây là một công ty riêng biệt không sở hữu tài sản nào khác ngoài dự án. Việc trả nợ khoản vay sẽ gắn liền với số tiền thu được từ dự án. Hình thức này gọi là tài trợ phát triển dự án.

Các công ty môi giới thường cho các nhà phát triển vay tiền, sau đó chứng khoán hóa và bán chúng cho các nhà đầu tư trên thị trường tiền tệ. Các chứng khoán như vậy được gọi là PF-ABCP. Thị trường này tại Hàn Quốc hiện đạt giá trị khoảng 35 nghìn tỷ won (27 tỷ đô la Mỹ).

Các ngân hàng đã tham gia như thế nào?

Các nhà xây dựng là những người chơi lớn đầu tiên của thị trường PF-ABCP. Khi lĩnh vực bất động sản phát triển nhanh chóng, các công ty chứng khoán cũng vào cuộc.

Vì các công ty môi giới cho vay tiền và thường bán nợ cho các nhà đầu tư, nên PF-ABCP đã trở thành một kênh tài chính sinh lợi và tăng theo cấp số nhân trong những năm gần đây. Thu nhập từ việc bảo lãnh các khoản vay tài trợ dự án tại Hàn Quốc là khoảng 1,5 nghìn tỷ won vào cuối tháng 6/2022, chiếm khoảng 42% tổng doanh thu của các công ty môi giới, tăng so với mức chỉ 3% trong năm 2017, theo dữ liệu từ công ty chứng khoán KB Securities.

Thông thường, công ty môi giới hoặc công ty xây dựng là người bảo lãnh cho các thương phiếu, mặc dù trong trường hợp của nhà phát triển Legoland, đó là chính quyền tỉnh Gangwon. Theo công ty Nice Investors Service, khoảng 70% khoản nợ dạng này được đảm bảo bởi các công ty chứng khoán, trong khi khoảng 20% thuộc về các công ty xây dựng.

Điều gì đã xảy ra với Legoland Korea?

Tỉnh Gangwon, thành phố nơi đặt công viên chủ đề này và là người bảo lãnh cho thương phiếu, đã bỏ lỡ kỳ thanh toán trị giá 205 tỷ won cho các PF-ABCP vào cuối tháng 9. Thống đốc tỉnh Gangwon mới đắc cử là ông Kim Jin-tae đã từ chối trả khoản nợ này, vì đây là một thỏa thuận được thực hiện dưới thời người tiền nhiệm và đối thủ chính trị của ông.

Quyết định của chính quyền đã gây sốc cho các nhà đầu tư trên thị trường tín dụng Hàn Quốc, vốn đã chịu áp lực từ việc tăng lãi suất, đồng thời đẩy lợi suất trái phiếu ngắn hạn lên mức cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Vụ việc đưa ra một bài học cho thế giới rằng “một sai lầm nhỏ có thể gây nguy hiểm cho cả nền kinh tế”, Thống đốc Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc Rhee Chang-yong nói với Bloomberg vào cuối tháng 11.

Trước sự biến động nghiêm trọng của thị trường, các quan chức ở tỉnh Gangwon sau đó đã đảo ngược hướng đi và cho biết họ sẽ trả nợ cho dự án Legoland Korea trước ngày 15/12.

Còn những rủi ro nào khác?

Ủy ban Dịch vụ Tài chính của Hàn Quốc đã mô tả PF-ABCP là “mắt xích yếu nhất” trong số các thị trường nợ ngắn hạn của quốc gia này.

Vấn đề chính đến từ độ vênh trong kỳ hạn thế chấp của các tài sản thuộc các khoản vay để tài trợ dự án, thường kéo dài 3 năm, với các thương phiếu, thường được phát hành 3 tháng một lần. Điều này có nghĩa là khi Ngân hàng Trung ương Hàn Quốc nâng lãi suất thì rủi ro tái cấp vốn sẽ tăng lên, kéo theo tác động tiêu cực “cháy lan” sang trái phiếu doanh nghiệp.

Cụ thể, Anushka Shah, một chuyên gia tín dụng cấp cao tại Moody’s Investors Services cho biết: “Điều này sẽ có ảnh hưởng đến những người đi vay muốn tái cấp vốn lớn hoặc có các khoản nợ đáo hạn. Họ sẽ phải đối mặt với chi phí đi vay cao hơn. Đồng thời, các khoản vay doanh nghiệp và trái phiếu doanh nghiệp cũng sẽ phải chịu mức chi phí cao hơn”.