Điều kỳ lạ ở Hoàng Anh Gia Lai

Điểm lại sự việc gần đây của HAG sẽ thấy mọi dấu hiệu bất thường xoay quanh khoản vay 90 triệu USD phát hành vào tháng 5 năm ngoái, niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Singapore (SGX). Đầu tháng 7 năm nay, công ty này đã mua lại 15 triệu USD trái phiếu niêm yết tại SGX và dự kiến sẽ tiếp tục mua lại. Đến giữa tháng 8, HAG phát hành 850 tỉ đồng trái phiếu (tổ chức thu xếp phát hành là BIDV). Vài ngày sau đó, Công ty công bố thông tin hủy niêm yết 90 triệu USD trái phiếu trên SGX.

HAG được xem là hình mẫu cho các doanh nghiệp Việt khi huy động được vốn trên thị trường quốc tế. Nhưng chỉ sau hơn 1 năm, họ đã quyết định dừng cuộc chơi. Vì sao?

HAG nói gì?

Theo HAG, việc hủy niêm yết trái phiếu quốc tế sẽ giúp tiết kiệm được thời gian và chi phí. Nếu thực sự HAG từ bỏ thị trường Singapore chỉ để tiết kiệm vài đồng chi phí công bố thông tin thì đây là lý do không thỏa đáng. Khoản chi phí cụ thể cho việc này chỉ có HAG mới biết rõ, nhưng tốn kém nhất có lẽ là lập báo cáo tài chính theo tiêu chuẩn quốc tế. Tuy vậy, nếu rời bỏ Singapore, HAG vẫn phải lập báo cáo tài chính theo tiêu chuẩn quốc tế, bởi Công ty còn niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán London.

Lý do thứ hai HAG đưa ra là giảm rủi ro biến động tỉ giá (bằng cách từ bỏ khoản vay ngoại tệ với lãi suất 9,8% chuyển sang vay trong nước với lãi suất 16%). Câu chuyện này nghe có vẻ hợp lý hơn. Bởi lẽ, nếu tỉ giá VND/USD tăng quá 6%, vượt qua mức chêch lệch lãi suất giữa vay ngoại tệ và vay trong nước thì lợi thế lãi suất thấp khi vay ngoại tệ sẽ không còn. Khi đó, HAG thậm chí sẽ phải tốn nhiều chi phí hơn khi hoàn trả nợ gốc cho khoản vay này.

Đầu năm ngoái, Ngân hàng Nhà nước đột ngột tăng tỉ giá VND/USD lên 9%. Thế nên rủi ro mà HAG lo ngại là hoàn toàn có cơ sở. Hơn nữa, VND đang bị định giá cao so với USD và vì thế tăng tỉ giá được xem là cú hích hợp lý cho nền kinh tế.

Tuy vậy, có 2 vấn đề cần phải xem xét về việc này. Thứ nhất, chỉ mới phát hành trái phiếu ra nước ngoài năm 2011, lẽ nào HAG không tính đến rủi ro tỉ giá khi phát hành? Thứ hai, trong vài năm tới, mỗi năm HAG sẽ thu về nguồn ngoại tệ rất lớn đủ để trung hòa rủi ro tỉ giá. Chỉ riêng cao su, 1 trong 5 lĩnh vực kinh doanh chính của HAG, ước tính từ nay đến năm 2016, Công ty sẽ thu về hơn 300 triệu USD từ hoạt động xuất khẩu.

Vấn đề ở đâu?

Báo cáo kiểm toán cuối năm 2011 lại cho một góc nhìn khác về vấn đề này. Trong phần thuyết minh về 90 triệu USD trái phiếu, Công ty Kiểm toán Ernst & Young cho biết: “Trong năm 2011, chỉ số EBITDA/tổng lãi vay của Tập đoàn xuống dưới mức 3,5 lần như yêu cầu trong điều khoản trái phiếu quốc tế. Việc này sẽ giới hạn khả năng vay vốn của tập đoàn ở hạn mức đã được xác định trong điều khoản trái phiếu”. Nói cách khác, HAG đã cam kết với các chủ nợ khi chỉ số EBITDA/tổng lãi vay nhỏ hơn 3,5 lần thì Công ty sẽ không vay quá hạn mức đã được thỏa thuận. Trong một báo cáo vào giữa tháng 4 vừa qua, Công ty Chứng khoán Bản Việt cũng đã đưa ra nhận định tương tự.

Kết thúc 6 tháng đầu năm, chỉ số EBITDA/lãi vay của HAG đã xuống dưới mức 3 lần. Phải chăng việc mua lại và hủy niêm yết là do ảnh hưởng của việc này? HAG mua lại để có thể tiếp tục huy động vốn hoặc cũng có thể là các trái chủ muốn thoái vốn sớm hơn dự kiến khi Công ty không đáp ứng các điều khoản đã cam kết?

Chuyên viên phân tích của một công ty chứng khoán lớn tại TP.HCM (không muốn nêu tên) lại có cách nhìn khác. “Việc mua lại nợ với giá thấp hơn mệnh giá là hành động sáng suốt của HAG. Điều đó sẽ có lợi hơn cho doanh nghiệp so với giữ khoản vay này đến khi đáo hạn, lại còn có thể giảm được rủi ro tỉ giá trong những năm tới”, vị này nói.

Dù vì lý do gì đi chăng nữa, việc HAG hủy niêm yết 90 triệu USD trái phiếu tại SGX sẽ là một bước lùi của doanh nghiệp này. Nếu còn có ý định vươn ra thị trường vốn quốc tế, đây sẽ là vết chàm khó phai