Kế hoạch nghìn tỉ của Hoàng Anh Gia Lai

Theo Nghị quyết HĐQT của HAG về nội dung triển khai phương án chào bán cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu ban hành ngày 30/1/2013, HAG sẽ phát hành 1.074,742.1000.000 đồng để đáp ứng nhu cầu vốn dự kiến cho các khoản mục đầu tư gồm Cao su, Mía đường và bổ sung vốn hoạt động cho tập đoàn. Mức giá chào bán được xác định là 10.000 đồng/ CP bao gồm cổ phiếu chuyển đổi và cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu, dự kiến, tổng số cổ phần của HAG sau phát hành nếu thành công 100% sẽ đạt 802.371.049 đơn vị.

Hấp dẫn giá bán

Vấn đề là đợt phát hành với giá bán cổ phần bằng mệnh giá liệu sẽ thành công?

Tính toán từ HĐQT của HAG cho thấy, tại thời điểm ngày 30/9/2012 (kết thúc quý III/2012) giá trị sổ sách 1 cổ phiếu của HAG đạt 18.016 đồng/CP và thị giá cổ phiếu HAG tại thời điểm HĐQT gửi thư xin chấp thuận của cổ đông (ngày 7/12/2012) là 19.800 đồng/cổ phần. Nếu lấy các số liệu bao gồm: số lượng cổ phần đang lưu hành của HAG, cộng thêm số lượng cổ phần dự kiến chào bán (đạt tương đương 802.371.049 như đã nói ở trên) và tổng vốn chủ sở hữu dự kiến sau phát hành là là 12.415 tỉ đồng để xác định, ta sẽ có giá trị sổ sách của HAG sau phát hành thêm với tỉ lệ pha loãng ước 20%, đạt khoảng 15.500 đồng/CP (chưa trừ đi cổ phiếu quỹ do lượng cổ phiếu này không nhiều). Như vậy, giá phát hành cổ phiếu thấp hơn giá trị sổ sách và chỉ bằng khoảng 70% sau khi đã tính cả tỉ lệ pha loãng cho thấy đây là mức giá chào bán khá hấp dẫn. Nói cách khác, các cổ đông hiện hữu của HAG hẳn sẽ không phải cân nhắc nhiều khi được quyền mua cổ phần phát hành thêm tương đối thấp so với giá trị sổ sách và thị giá cổ phần, đúng như xác định của HĐQT HAG. Theo quan điểm của chúng tôi, đây có lẽ cũng là một mức giá chào bán cổ phần đã được HĐQT HAG tính toán kỹ, đủ để đảm bảo yếu tố hấp dẫn trong bối cảnh TTCK VN vẫn còn quá nhiều cổ phiếu giá rẻ để nhà đầu tư có thể lựa chọn vào danh mục. Và hơn thế, nhiều nhà đầu tư, có thể do “bội thực thông tin, thậm chí chưa hoàn toàn xác thực về bức tranh nợ nần và tồn kho của các DN bất động sản nói chung, mặc dù đã lấy lại phần nào hào hứng với cổ phiếu bất động sản sau những động thái gần đây của cơ quan quản lý nhằm hướng tới thực thi Nghị quyết 02/NQ-CP của Chính phủ, nhưng vẫn chưa hoàn toàn loại bỏ mọi e ngại.

Thực tế, HAG không hoàn toàn là một DN bất động sản, mặc dù lĩnh vực này đã đóng góp không nhỏ vào doanh thu, lẫn “ngốn vốn” của HAG trong những năm qua. Quan trọng hơn, đợt chào bán cổ phần chuyển đổi từ trái phiếu và cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu của HAG lần này, đã có sự xác định rất rõ mục đích sử dụng; trong đó có hạng mục đầu tư Cao su và Mía đường chiếm phân nửa nhu cầu vốn huy động được, cũng cho nhà đầu tư các định hướng rõ hơn về kế hoạch sử dụng vốn, sản xuất của HAG.

“Nồi cơm” chính từ cao su

Nếu theo cách tính khá đơn giản của ông Đoàn Nguyên Đức - Chủ tịch HĐQT HAG thì “nồi cơm” cao su tương lai có thể sẽ cho HAG những bữa tiệc đầy, không chỉ ấm bụng mà còn rất thơm ngon. Ông Đức tính: “Vốn đầu tư trồng cao su vào khoảng 100 triệu đồng/ha. Trồng 6 năm khai thác 25 năm. 1 ha cao su cho 2,4 tấn mủ cao su/năm và giá cao su khoảng 60 triệu đồng/tấn, thì doanh thu từ mỗi ha cao su là 147 triệu đồng/năm…. (trả lời phỏng vấn báo giới). Căn cứ trên cách tính này, chúng tôi cũng có những con số tương tự: Thực tế, trung bình vốn đầu tư vào 1 ha trồng cao su mất khoảng 130 triệu đồng. (Nguồn: Đức Long Group - DLG – một DN chuyên về trồng cao su và chế biến gỗ, cũng có trụ sở tại Gia Lai và đang niêm yết trên HoSe). Về khai thác, DLG đưa ra số liệu: 1 ha cao su trung bình cho 2 tấn mủ 1 năm, trồng mất 6 nay có thể đi vào khai thác và thời gian khai thác sẽ khoảng 20 -25 năm.

HAG hiện đang có 21.000 ha cao su được trồng chủ yếu tại các cánh rừng nước bạn, trong đó có 14.000 ha sẽ khai thác muộn trong giai đoạn hai và bắt đầu từ 2013 HAG sẽ đưa vào khai thác trước 7.000 ha. Nếu tính toán chi li nguồn vốn đầu tư của HAG trong khoảng thời gian 6 năm, thì HAG sẽ mất khoảng 910 tỉ đồng cho 7.000 ha đầu tiên và 1.820 tỉ đồng cho 14.000 ha cao su giai đoạn sau (chưa bao gồm chi phí lãi vay). Nếu tính lãi vay cho khoản đầu tư bằng lãi suất tương đương mức trung bình trên thị trường cho đồng nội tệ là 15%, tính cả lãi kép trong từng năm, trung bình 6 năm, tổng vốn đầu tư cho 21.000 ha cao su của HAG sẽ ước mất khoảng 3.924 tỉ đồng. Trong khi đó, nếu tính hiện giá dòng tiền HAG sẽ thu được khi khai thác mủ cao su cho tất cả từng đó ha (chuyển về hiện giá 2013) và nếu xét giá cao trên sàn giao dịch hàng hóa Singapore ở thời điểm hiện nay (19/3/2013) là 3.600 USD/ tấn, tương đương 75 triệu đồng/ tấn, thì mỗi năm HAG có thể thu được 150 triệu đồng từ 1 ha cao su, tổng cộng 25 năm, HAG sẽ thu được ước khoảng 21.483 tỉ đồng doanh thu chưa trừ chi phí đầu tư cộng lãi vay và chi phí thu hoạch, chế biến mủ). Như vậy, mức vốn đầu tư của 21.000 ha cao su của HAG chỉ bằng khoảng 1/7 doanh thu từ kết quả khai thác được.

Mía đường có ngọt?

Ở mảng kinh doanh mía đường, cũng tập trung trồng ở rừng Lào nước bạn, theo thông tin từ HAG cho biết nhà máy mía đường HAG đặt tại đây đã đi vào hoạt động từ ngày 16/1/2013, muộn hơn một tháng so với kế hoạch dự kiến. Theo ông Nguyễn Ngọc Ánh - Giám đốc Cụm công nghiệp mía đường Hoàng Anh Attapeu, Cụm công nghiệp mía đường Hoàng Anh Attapeu đi vào hoạt động sẽ đóng góp rất lớn vào doanh thu của Tập đoàn HAGL đồng thời tạo ra hơn 4.000 việc làm cho nhân dân tỉnh Attapeu Lào, đưa kim ngạch xuất khẩu của tỉnh Attapeu lên hàng trăm triệu USD/năm.

Tuy nhiên, tỏ ra thận trọng, nhóm chuyên viên phân tích ngành hàng tiêu dùng của CTCK HSG nhận định vẫn còn quá sớm để nói về năng suất vụ trồng vì HAG vừa mới chỉ thu hoạch 1 ha diện tích mẫu. Năng suất của 1 ha diện tích thu hoạch mẫu là 140 tấn/ha. HAG dự kiến năng suất bình quân sẽ đạt 120 tấn/ha, nghĩa là cao hơn nhiều so với năng suất bình quân ở Tây Ninh, VN (là 65 tấn/ha) nhờ có cách thức trồng công nghiệp, áp dụng công nghệ tưới nhỏ giọt của Israel và chất lượng đất tại Lào tốt hơn.

Chúng tôi giữ quan điểm đồng thuận với phân tích của HSC khi cho rằng nếu giả định năng suất là 120 tấn/ha thì sản lượng đường Rs, công nghệ mà nhà máy của HAG đang thực hiện thì việc lượng sản xuất sẽ cho khoảng 72.000 tấn/năm trong năm 2013. Với giá đường hiện tại tại VN là 14.000đ/kg, ước tính doanh thu từ đường của HAG sẽ là 983 tỉ đồng trong năm 2013 nếu HAG xin được hạn ngạch nhập khẩu đường về VN. Mấu chốt sẽ nằm ở chỗ liệu HAG có xin được hạn ngạch nhập khẩu này hay không trong khi thị trường đường VN đang dư cung, cả từ phía DN lẫn nguồn đường nhập lậu, mặc dù đường Rs do HAG sản xuất dự kiến có giá thành 7.500đ/kg sau khi đã cộng cả chi phí vận chuyểnlà 400-500đ/kg (từ Lào về TP HCM) và thuế nhập khẩu là 2,5%, sẽ cho giá khá cạnh tranh nếu so với các DN trong nước khác đang duy trì ở mức giá gần gấp đôi khoảng 13.000 đ/kg.

Như vậy, HAG sẽ phải giải bài toán đầu ra cho sản lượng đường khá lớn với mức giá cạnh tranh như đã nêu ở trên. Và chúng tôi hy vọng rằng HĐQT HAG sẽ sớm có lời giải cho bài toán này, dựa trên những năng lực và sự đóng góp trong mối quan hệ, kinh tế VN – Lào; và hơn thế, dựa trên việc HAG đang đầu tư cho sân bay mới tại Lào mà nguồn vốn dự kiến sẽ được Chính phủ Lào cho vay qua khấu trừ thuế và các khoản khác mà HAG phải đóng theo luật định.

Điều chúng tôi muốn nói thêm khi chia sẻ bài viết này về HAG: Chúng tôi thực sự có cái nhìn lạc quan về một DN, tập đoàn đa ngành hàng đầu như HAG, với các kế hoạch kinh doanh tưởng chừng đại khái nhưng rất bài bản và nhìn xa trông rộng. Kể cả khi HAG đang có tổng số nợ chênh với vốn chủ sở hữu nếu tính cả đợt phát hành mới thành công khoảng cao hơn 2.000 tỉ đồng, thì về lâu dài và sâu xa, HAG vẫn còn có rất nhiều lợi thế để tự tin. Và một trong những lợi thế đó chính là bất động sản, là quỹ đất ở những quốc gia khác nhau với các dự án khác nhau từ cao su, mía đường, thủy điện, gỗ... mà với năng lực, uy tín của mình, HAG hoàn toàn có thể biến những quỹ đất này thành những tài sản động sản đầy hấp dẫn trong tương lai xa.

Ths Nguyễn Lê Ngọc Hoàn (Khoa Tài chính – Ngân hàng, Trường Đại học Mở TPHCM)